大家好，今日继续咱们构建债券基金组合取得肯定收益的论题。
上一篇中，咱们讲过，不同品种的债券基金可出资规模不同，可包含现金、债券、可转债、权证及投票等多种出资标的，所以经过构建及动态调整债券基金组合，咱们完全能够得到一份“清风徐来、水波不兴”的财物装备计划。今日，咱们开端切入正题。
构建组合的第一步是拟定方针，包含确认收益方针及危险接受能力。这和财物装备中一个变量休戚相关，也便是危险偏好。
危险偏好一般是指出资者承当不确认性的志愿，它包含出资者对不确认性的情绪以及不确认性的产生概率。前者是客观的，指出资者的危险容忍度。后者是片面的，是由出资者做出判别的，包含报答和危险两个视点。
所以说，影响出资者出资偏好的要素主要有三个：出资者的危险容忍度、预期报答远景的改变和预期危险的改变。
出资者的危险容忍度。危险容忍度是客观的，是由出资者的年纪、阅历和财富等要素决议的。一般来说，一切的出资者都是讨厌危险的，但他们讨厌危险的程度往往有差异。
这种差异，能够经过他们的无差异曲线的不同斜率表现出来，无差异曲线的斜率反映了危险与报答之间的代替率。斜率越大，标明为了让出资者承当相同的危险，有必要给他供给的报答补偿越高，阐明出资者越讨厌危险；反之，斜率越小，标明出资者讨厌危险的程度越轻。如图。
（不同出资者危险容忍度的差异能够经过他们的无差异曲线的不同斜率表现出来，材料来历：中金公司研讨部）
更贴近生活的了解一下，不同出资者对危险的容忍度是不同的。比方，均匀来说，年纪越大危险忍耐度越低。因而，当商场上出资者全体的均匀年纪添加时，出资者全体的危险容忍度会下降。
美国前锋旗下方针日期基金中的下滑途径规划就表现出了不同年纪阶段出资者的危险偏好。
（来历：Vanguard）
跟着出资者年纪增加，组合会继续下调出资者权益类财物的装备份额，低危险财物的份额会逐渐升高。
再例如，危险容忍度一般与社会的消费倾向成负相关联系，或者说与储蓄率成正相关的联系。当消费倾向提高，意味着储蓄率下降，那么在其他条件不变的情况下，意味着出资者全体的危险容忍度有所下降。
不确认性的产生概率是片面的，由出资者判别的。包含报答和危险两个视点。
影响预期报答远景的改变和预期危险的改变的要素或许来自基本面，包含经济环境的意外改变（增加和通胀）、信誉、方针和政治等等；也或许来自其他财物的相对价值。
搞清楚了危险偏好的界说及影响他的三个要素，危险偏好用什么来表现呢？危险溢价。
危险溢价是出资者“危险偏好”在财物定价上的表现，能够用来衡量“危险偏好”。最简略的说法，便是高危险，高报答。
出资时，出资者的危险偏好会影响其是否要冒危险取得较高的酬劳，或是只接受现已确认的收益，抛弃冒危险或许得到的收益。现已确认的收益和冒危险所得之间的差，便是危险溢价。
还有一个更生动的比方是，假定现在有两份作业摆在你面前，一份是事少轻松离家近的文员作业，每月月薪5000元；另一份作业是在伊拉克售卖兰州拉面，活多心累很危险，每月月薪50000元。这其间的差价45000元便是接受辛苦、劳累和危险等危险要素能获取的收益，即危险溢价。
总结一下，上文呈现的几个概念联系如下。
搞清楚这些，咱们再来看看，危险偏好和财物轮动有什么联系？
说到大类财物轮动模型，最经典、最熟知的便是美林出资时钟。TA以经济增加和通胀作为两大中心目标来对经济周期进行判别，从而据此对大类财物轮动进行判别。
（来历：中金公司研讨部）
不过近些年来，美林时钟在我国走得却并没有“那么准”。原因之一便是TA并没有考虑危险偏好或出资者要求的危险溢价的问题。
比方咱们当时的商场，引证李迅雷先生观念，A股在经济处于下行周期一起又遇到十年不遇的严重疫情时接连多天坚持上涨，资金推进型特征显着，这其实便是遭到危险偏好提高驱动。
从财物定价理论动身，财物价格反映了财物未来现金流的贴现值。预期的现金流及折现率则是由微观预期决议的，包含经济增加、通胀水平等等。依据财物定价模型，危险财物的报答率等于无危险报答率加上危险溢价。出资者承当的危险越大，需求的补偿就越多。
结合以上两点，固然经济环境是财物轮动最重要的驱动要素，危险偏好相同也驱动财物轮动，是咱们装备时需求要点考量的要素。
来历：Wind
看图咱们也能发现，曩昔经济增加和通胀的动摇都比较大，经济周期显着，出资时钟作用显著；但跟着经济增加和和通胀的动摇率继续处于低位，出资时钟作用弱化，危险偏好成为影响财物走势的主导要素。
另一个原因是，08年的金融危机后，各国央行都实行了史无前例的宽松钱银方针，打乱了经济对金融的传导。经济复苏缺少内生动力，极度宽松的钱银方针所注入的流动性并不能传导到实体经济傍边，反而进入金融商场，推升财物价格上涨。
搞清楚了危险偏好的界说、影响要素、衡量目标及危险偏好是驱动财物轮动的重要要素，咱们会在下一部分引进一个模型作为咱们的装备战略。
刚现已说到，由于增加及通胀目标的低弹性，美林时钟现已弱有用，咱们学习国信证券研讨，引证“钱银+信誉”风火轮对经济环境进行区分，并以此判别大类财物走势。
参阅：中金公司财物装备方法论：对“危险偏好”的考虑
