[银科控股]金融研究论文都是废话？

这是一条令人不安的新闻：绝大多数宣称能够打败商场的金融战略，其实无法做到这一点。更令人惊奇的是，许多宣称发现了金融商场运作规则的金融研讨论文，也并没有发现真实的规则。

你能够不相信我说的话，但上面这段话是美国的3位学者坎贝尔?哈维(Campbell Harvey)、刘岩和Heqing Zhu得出的定论。他们宣布那篇金融研讨论文无异于扔出一枚手雷，最令人惊奇的是，哈维不是什么持非正统思维的激进分子。他曾在金融范畴的威望期刊《金融期刊》(The Journal of Finance)任主编。

这是怎样一回事？

许多金融研讨企图搞清楚金融出资组合的出资报答有何规则。最早测验处理这个问题的研讨得出了这个定论：出资报答契合随机游走假说(random-walk hypothesis)。这一假说是在一个世纪曾经，由数学家路易?巴舍利耶(Louis Bachelier)提出的，其底子观念是：任何对价格走势的正确猜测只会拔苗助长，由于假定价格明显会在明日上升，那么价格今日就会上升；因而，不或许成功地对价格走势进行猜测。

20世纪60年代，几个研讨者对这个问题上发起了第2次测验，他们提出了本钱财物定价模型(CAPM)：危险更高的出资组合很或许带来更高的报答。这个定论看上去契合事实。

然后，在1992年，尤金?法马（Eugene Fama，上一年获诺贝尔奖）和肯尼思?弗伦奇(Kenneth French)发现，有3种要素影响着股票出资组合的报答（即法马-弗伦奇三因子模型——译者注）：商场因子（系统性危险）、规划因子（上市公司市值规划）和价值因子（上市公司的账面值对市值比率凹凸）。

这算是某种前进，但却也把问题弄得更杂乱了。还有什么要素或许会影响出资组合的报答？可供查验的变量数量几乎是无穷无尽的，由于变量总是能够变形、或彼此组合，比方变成比率、或改变速率。

准则上说，经济学逻辑或许能够对可供查验的变量组合数量加以约束，但据咱们所知，在实际操作中，学者和量化出资司理都会将各种或许的变量加进模型，仅仅为了看看会出现什么成果。比方，为什么不运用股票市值的立方来做变量呢？至少在我看来，这个变量背面并没有什么经济学逻辑，然而这并不能阻挠定量剖析师把这个变量参加模型中。

咱们或许能够依据极客漫画家兰德尔?芒罗(Randall Munroe)的漫画，把这个问题称作“吉祥豆（一种脆皮软心糖——译者注）问题”。这几幅漫画体现的是，科学家运用一种常用的计算学查验办法，测验吉祥豆是否会引起痤疮。测验先假定是吉祥豆不会引起痤疮，然后再调查吉祥豆和痤疮的相关性，假定P值大5%，就以为假定过错。漫画中的科学家检测了紫色、棕色、粉色、蓝色、湖蓝、粉橙、赤色、松绿、洋红、黄色、灰色、褐色、葱青、绿色、淡紫、土黄、丁香紫、黑色、桃红和橙色的吉祥豆。最终他们发现绿色吉祥豆和痤疮是相关的！

当然，真实的计算学剖析底子不是这样做的。假定咱们剖析了20种计算形式，而其间恣意一种形式中都不存在真实的因果关系，咱们仍是会以为其间一种有或许出现明显的相关性。（有多明显？好吧，大概是十九比一。）

最初说到的那篇金融学研讨论文研讨的或许性远不止20种。哈维、刘岩和Heqing Zhu选取了一些闻名的研讨论文，细心查验了这些研讨论文讨论的316种不同要素。他们发现，以惯例规范衡量，其间296种在计算学上有明显性。宣布在层次较低的期刊上、以及由于成果太无聊所以没有得到宣布的悉数论文所查验的一切要素，远不止这296种。

比方，一篇论文或许会测验解说称，股票商场报答是某个变量的函数，这个变量或许是企业在媒体上的曝光率、企业负债水平、之前报答的趋势值、抑或买卖量。

假定咱们要查验316种（很或许还远不止这么多种）要素，那么运用5%的计算学明显性规范是荒唐的。哈维和他的搭档表明，在测验批改吉祥豆问题（更正式的叫法是多重比较问题）之后，这296个在计算学上具有明显性的变量，有一半或许都必须放弃。他们提议，未来计算学应选用更高、更精确的筛分规范来筛选变量，更不用说要让那些有一些理论依据的变量扮演更杰出的人物，而不是将各种计算数据一股脑倒进模型进行演算、看哪些变量刚好通过了查验就留下哪些。

上述观念一点点不该让咱们惊奇。2005年，流行病学家约翰?约安尼季斯(John Ioannidis)宣布了一篇后来广为人知的研讨报告——《为什么大部分宣布的研讨报告都是错的》(Why Most Published Research Findings Are False)。他提出，部分原因在于多重比较问题，还有部分原因在于采稿偏好：研讨者和期刊修改都倾向于把令人惊奇的发现宣布出来，把那些无趣的发现尘封在书桌抽屉里。

哈维和他的两位搭档现已证明，约安尼季斯的定论相同适用于金融研讨论文。毫无疑问，咱们看到的金融产品广告就更是如此了。咱们应该不断寻觅数据出现出的风趣形式。但假定咱们不小心，咱们的剖析成果或许会有许多是幸运得到的。而在金融范畴，幸运得到的定论和本相相同不愁销路。

（译者：许雯佳? ?作者：蒂姆?哈福德? ? 来历：FT中文网）
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