瑞信明星600331股票分析师语出惊人：经济面临多重货币危机美联储将不得不重启QE

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在曩昔的一年，黑天鹅工作频发，美联储冲刺式加息、英国养老金溃散央行救市，每一件都耸人听闻，给全球社会经济带来史无前例的冲击。

现在，跟着全球通胀回落，美联储放缓加息，金融商场得以暂时喘息，美股新年首周翻红，债市迎来企稳反弹，人们寄希望于2023年走出动乱，重返微观趋势轨迹。

可是，瑞信明星剖析师Zoltan Pozsar给达观派泼了一盆冷水，他在最新的陈述《战役与和平》中说到，“经济战役”年代没有闭幕，2023年并没有什么不同。

自二战完毕以来，简直一切进行证券买卖或办理出资组合的出资者都在“单极世界的蚕茧”中运转，而现在这一形势遭到应战，在世界次序重建之前，“战役”或许会一向相伴相随。

进一步来看，在“战役”这个微观主题越来越根深柢固状况下，但美联储却在继续进行QT（量化紧缩），与“战役融资”恰恰相反，因而Zoltan猜测称：

美联储将不得不掀起量化宽松浪潮，以安稳金融系统，时刻或许在2023年夏天的某个时分。

华尔街见识此前提及，Zoltan Pozsar 是前纽约联储和美国财务部官员，因精确猜测逆回购商场的奥秘意向而出名，被誉为“商场动摇先知”、“惊惧先知”，是最受买卖员重视的华尔街战略师之一。

两年前，Zoltan精确地猜测了新冠疫情封闭带来的前史性钱银和财务冲击。上一年，Zoltan将留意力转向了俄乌抵触导致的多极世界上，依据Zoltan的说法，全球将见证一个新的布雷顿森林系统的诞生，石油美元的傍晚将与产品再典当的到来将同时发生。

“经济战役”年代没有闭幕

战役梦魇挥之不去，仍是贯穿2023年的主题。

Zoltan指出，“经济战役”并不是传统意义上的战役，其既或许是一场发生在冰冷区域（如斯瓦尔巴群岛、深海、网络空间和太空）的热战，也或许是一场发生在酷热地带（如太平洋岛屿、刚果民主共和国和萨赫勒）的暗斗。比方，G7对俄罗斯的金融封闭、俄罗斯对欧盟的动力封闭、美国《通胀削减法案》对欧盟电动汽车行业的“封闭”。

2023年也没什么不同，在欧洲和亚洲的一些区域，热战的要挟实在存在。

金砖国家扩员提上日程，新式商场买卖或将进一步去美元化；全球CBDC（央行数字钱银）高歌猛进，像根系相同延伸，土耳其最新推出了CBDC，而每跟着一个新CBDC的发行，mBridge项目（多种央行数码钱银跨境网络）就会进一步削弱美元在外汇买卖的效果并添加自身在买卖中的潜力。

Zoltan以为，其实战役正以一种或某种方式，界说自2019以来每一年的微观主题：

人类与新冠病毒的战役；全球多国和高通胀的战役；俄乌抵触以及随后扩展至金融、大宗产品范畴的抵触。

这约束了全球钱银和财务方针应对气候变化和地缘政治的灵活性，现在地缘政治形势越来越杂乱紊乱，出资者应该留意2023年非线性危险的要挟。

但值得一提的是，自二战完毕以来，简直一切进行证券买卖或办理出资组合的出资者都在“单极世界的蚕茧”中运转，而现在这一形势遭到应战，Zoltan指出，在世界次序重建之前，“战役”或许会一向相伴相随。

为了佐证这一点，Zoltan举了美国前国务卿基辛格和英国前史学者尼尔·弗格森比如。基辛格在一篇专栏文章中说到了“怎么避免另一场世界大战”，尼尔·弗格森则在文章中谈到了“暗斗很或许在2023年晋级为第三次世界大战”，足以见得战役成为当下的焦点。

鉴于2022年的动乱不安，抛弃二战后世界次序将坚持安稳的主意较为正确。Zoltan主张道，现在与二战前夕的形势类似，麦金德的《前史的地舆纽带》、布热津斯基的《大棋局》以及赫尔曼的《自在的熔炉》都是必读书目。

（注：麦金德是英国地缘政治学开山祖师，他提出的“心脏地带”与“世界岛”理论深深影响了后来的世界政治学；布热津斯基，美国地缘战略大师，秉承了麦金德和斯皮克曼的地缘政治传统。）

经济面对多重钱银危机

在战役系列陈述终章《战役与和平》中，Zoltan以“战役打乱了钱银的四种价格”为主题。

钱银的四种价格来自于波士顿大学经济学教授Perry Mehrling创立的“四价”结构，即钱银价格有四种方式，别离是票面价格平价、利率、汇率和物价，自1997年以来的每一次严重危机都与其间相同挂钩，换句话说，每一次严重危机亦是一场钱银危机。

正如弗格森在文章中所指出的，人们忘记了战役是前史独爱的通胀驱动要素。

此前的三个评论维度中，Zoltan首要评论了通胀，他指出“战役是通货膨胀”，充分就业下工业方针和大宗产品担负（commodity encumbrance）也是如此。

Zoltan着重，为了使前三种钱银价格（即票面价格平价、利率和汇率）坚持安稳，第四种价格（物价）有必要肯定安稳。简略来说：

假如价格水平安稳，例如通胀率为2%，美联储能够随意改动办理商业周期，并运用量化宽松来应对危机状况。在价格安稳的状况下，方针利率将在适当小的范围内上调或下调，并且上调的速度是可猜测的（一般为25个基点）。

但假如通胀高于方针并超出范围，状况就天壤之别了。这便是2022年演出的故事：从不加息，到敞开加息周期，再到不停歇的一系列加息；先是25个基点，再是50个基点，随后是屡次75基点加息；一开始供给前瞻指引，而到后边呢，就变成了视数据而定。

总的来看，物价不安稳=利率不安稳，不安稳的利率又意味着票面价格平价和汇率不安稳。

“多重钱银危机”则意味着一切四种钱银价格都面对危机：

安稳币的溃散是票面价格平价危机；

以史无前例的速度加息，终究利率水平不确定是方针利率危机（OIS）；

加密钱银、兴旺和新式商场钱银价格动摇是外汇危机；

如上所述，一切这些危机都是由通胀危机导致的，而通胀反过来又是由气候变化和地缘政治所驱动的。

Zoltan指出，迄今为止，在利率方面，OIS的相关利差仍适当平稳，信誉利差走阔，但掉期利差没有。

可是，美国国债方面的问题正在酝酿中......“战役”这个微观主题越来越根深柢固，但美联储却在继续进行QT，与“战役融资”恰恰相反。

美联储将不得不重启QE

Zoltan给出一个惊人的猜测：美联储将不得不掀起量化宽松浪潮，以安稳金融系统，时刻或许在2023年夏天的某个时分。

Zoltan剖析指出，2023年美国私营部门需求吸纳的政府债款规划，比世界大战以外的任何时分都要大，可是传统意义上的潜在买家却不太或许买入。

（注：依据美银战略师Michael Hartnett的陈述，美国/日本/欧盟/英国政府都计划在2023年发行6万亿美元的债券。见识此前文章指出，天量政府新债笼罩欧洲商场，本年欧洲各国政府的债券发行量将添加10%，到达1.27万亿美元。）

首要，虽然美联储隔夜逆回购东西o/n RRP有2万亿美元能够吸纳行将发行的国库券，但国库券将不得不相对于OIS（交换利差收窄）大幅价值下降，才干招引RV基金，可是RV基金的持仓量一般不会超越250亿美元，因为这样他们就不用陈述自己的持仓；

其次，银行也不太或许成为买家，其HTM账簿上有很多“资不抵贷”的典当借款（underwater bonds，借款大于财物），并且跟着准备金的削减，它们更倾向于使用融资商场，而不是经过AFS账簿为财务部供给资金；

最终，外汇对冲基金好像也不或许，因为美债定价过高，其将在国内取得日本央行的支撑；正如买卖专家Brad Setser所指出的，上一年的地缘政治工作从根本上改动了全球资金活动状况并下降了大型外汇储备公司对美国国债的爱好。

那么，问题来了，这些“传统”的买家不买，谁还会买呢？

Zoltan推演了以下两种状况：

假如股票、债券和新式商场被兜售，兜售危险财物的出资者会买入国债（risk sellers would buy Treasuries）；

但假如不会呈现兜售，缺少“传统”买家的美国国债将会在拍卖中面对跌落的危险，而这反过来又会推进股票、债券以及新式商场的兜售。

这种境况就如堕入“将死之局”（“checkmate-like” situation），Zoltan以为，美联储不会转向，利率或许会继续走高，这对危险财物被兜售，然后进入国债（sell-off, then into Treasuries）或是国债在高利率时被兜售，然后是危险财物被兜售，最终流入国债（rates sell-off, then risk sell-off, then into Treasuries）来说都不是好征兆。

可是，“冰冷区域的热战”和“酷热地带的暗斗”需求的是“战役资金”，而不是QT，那么只能以另一种方法处理国债需求缺乏的问题：

以收益率曲线操控为“幌子”施行量化宽松，以操控美国国债与OIS掉期买卖，这种状况或许在2023年末到来。

因而，Zoltan给出“美联储看跌期权已死，美联储看跌期权万岁”这一看似对立的说法：前者是指危险财物已死，美联储不会出手救市（股市），鲍威尔曾在杰克逊霍尔央行年会上放鹰吓崩美股；后者是指政府债券“看跌期权”万岁，全球金融系统委员会(CGFS)发布的一份题为《商场失灵与央行东西》的陈述称，假如政府债券商场失灵，中央银行应该供给支撑。

Zoltan以为，一旦紧随其后的财务部拍卖契合条件，任何赤字的大幅添加都有必要快速取得资金支撑。但不要盼望政府债款会支撑危险财物：与低利率和危险财物看跌的量化宽松不同，行将到来的量化宽松将在美国国债商场失灵的布景下进行。

也便是说，行将到来的量化宽松方针将旨在操控高利率下的交换利差，而不是压低收益率以支撑危险财物。

身处高通胀、地缘政治严重形势以及西方与全球东部和南部日益加剧的金融不合中，下一轮量化宽松的意图是避免经济土崩瓦解（keep the wheels on the cart）。

在“战役”系列陈述的终篇，Zoltan引证托尔斯泰的话与出资者共勉：

假如一个人，还没有构成任何成见，就算他再笨，他也能了解最困难的问题。

可是，假如一个人深信，那些摆在他面前的问题，他早已了然于胸，没有任何的疑虑。

那么，就算他再聪明，他也无法了解最简略的工作。

Zoltan指出，金融是对未来预期的贴现，你无法在金融系统中独善其身。但战役是十分个人化的，它会迫使你站在一边。无论怎么，在出资时不要让成见遮盖你的客观性和判断力。

不要成为托尔斯泰笔下的“聪明人”，虽然他知道当今的世界次序是仅有或许存在的次序，而类似的，美元霸权是今世金融前史的完结。

新年十条主张

谈到最终，这一切对个人出资组合和出资东西意味着什么？Zoltan总结了十点，即哪些财物类别将在未来一年发挥效果：

60/40战略不再见效，应该改为20/40/20/20，别离对应现金、股票、债券和大宗产品。