作者余辰琪，为阿尔法工场研究员
从2018年年中创下3年内股价新高，到当今一字断魂刀式跌去6成市值，广誉远(SH:600771)用了7个月。
1月23日，周三，这只极富争议的中药摄生股，再度大跌9.13%。
虽然明眼人能一眼看出，这一挨近跌停的跌幅，肯定是有人砍仓所造成的。所谓的“带血的筹码”，离股价底部或已不远。
但实际上，谈及广誉远的现状与预期问题，那些在40元上方活跃看多的投资者，恐怕心里都不舒适：
老字号+非遗+保密配方，广誉远是大健康范畴的稀缺标签，这是现实；扩张开销多，营回收款少，现金流长时刻为负，这也是现实。
01看多逻辑：中药中心财物
前史上看，同仁堂(SH:600085)、云南白药(SZ:000538)、片仔癀(SH:600436)这三大中药中心财物，无一例外都阅历了营销运作，并完成了做大做强。
而广誉远，这家有着470多年前史的中药老字号，亦被许多医药股甚至大消费范畴的投资者以为，是一颗蒙尘的明珠，有待开放。
特别跟着“白加黑”之父郭家学在2013年投身悉数精力于广誉远之后，这则逻辑又被逐步强化。
实际上广誉远也具有这样的潜质：
两项国家级保密配方（全国共5项）:龟龄集、定坤丹；三项国家级非物质文明遗产:龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸；四大中心产品：龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸。
其间主打产品龟龄集与定坤丹，均为国家一级保密种类，仅次于云南白药、片仔癀的国家绝密种类，这使得其具有自主定价权，可根据商场状况随时提价。
以龟龄集为例，十年前仅几十块钱一盒，现在零售价现已到达598元——贵重中药的品牌号召力与定价才能，构成了广誉远极高毛利和提价空间。
假如你翻开很多卖方掩盖广誉远的历年研报，从中你能得到一个定论，广誉远的品牌价值被大大轻视了：与北京同仁堂等并排的四大老字号；定坤丹，安宫牛黄丸，龟龄集等神药；477年的悠长前史；慈禧太厚亲笔题词，乾隆皇帝六大补品。
明显，既有前史见识又有流量预期，广誉远出路看起来不可限量。
从财务数据上看，在提价与扩产战略的辅佐下，广誉远亦对外界的杰出预期给予了活跃回应：2015至2017年3年中，营收翻了3倍，赢利增幅10多倍（见下图），增加速度远高于中药五虎。
郭家学更是豪言：五年广誉远出售额百亿，市值千亿。
广誉远14年至18年三季度营收数据（来历：chioce数据）：
在此进程中，公司还相继推出保健酒和精品中药的产品线，产品净赢利率被进一步拉高好像指日可下。
方式一片大好的2015年至2017年三年中，广誉远亦可谓组织爱股。持股组织从2015年的39家，最多增加到2016的年的51家，而截止2017年底尚有49家（注：截止2018年3季度只剩下12家）。
基金的热捧，成绩的开释，加之自身决心的显示——大股东增持，职工持股方案推出，使广誉远在15年至18年走出了一波股价翻倍行情。
02看空逻辑：现金流黑洞
中药中心财物遗珠的故事，在2018年6月之后，逐步偏离了预订的主线：18年年中至今，股价继续跌落，市值缩水6成。
这当然与A股全体扶摇直上的风向正相关：
长生生物疫苗事情、国家带量收购方案发布以及权健事情对中药股构成连环冲击；
因为股价大跌迫临大股东质押平仓线，商场忧虑强平大幅打底股价，使广誉远股价一蹶不振……
但归根到底，一个沧海遗珠的故事，要有一个完美结局，终究无论如何仍是需求现金流转正，不然终究会反噬公司市值体现。
上图可见，广誉远的自在现金流自2010年以来一向为负，并出现大幅下降之势。
虽然，卖方分析师的观念一向都是：广誉远还处在铺货阶段，需求商场教育与经销商系统扶植，负现金流状况在所难免，且仅仅一个暂时的状况。
但实际上，因为缺少自在现金流，广誉远现已处于恶性循环的边际：现金流流出速度越来越快，本钱越来越少，所以公司需求不断融资，定增不止……
而从趋势惯性上看，这个“暂时”也并不会时刻短：跟着铺货强度的提高，出售团队的增加，广誉远的出售费用高达46%，远高于同类公司，而应收账款更是一路攀升。
这其实不难理解——因为公司高定价（毛利率高达85%）和应收账款自身，就是放量之前的预备期：
需求教育顾客，便要求更高的费用投入，成果就是导致产品不能及时回款。别的不容忽视的还有微观环境，高定价关于购买力是重要检测，一旦经济方式下坡，回款天然就成了最大危险。
材料来历：公司年报，安信证券研究中心
广誉远股价跌落逻辑到这，就变成了自我强化的一体双面：
股价一向上涨的故事是，一个具有明星品牌且产品线不断拓展的公司，现在还在铺货阶段，需求教育顾客，所以虽然现金流状况欠好，但长时刻仍是看好的；
而股价跌落的故事是，跌落会击穿大股东平仓线，因而进一步下降了大股东的融资才能，没有了资金支撑的状况下，进一步使得整个生意根本面恶化，增加的完结又带动估值进一步下滑。
因平仓线原因，股价跌落，又会进一步导致融资才能下降，明星产品线的故事很快无法继续，最坏的状况就是之前投入的本钱有或许悉数打了水漂。
所以在广誉远这儿，跌落是跌落的理由，上涨是上涨的逻辑。
03结语
其实，在评论“前史传承”“国药古方”“千年文明”这些卖方分析师万字研报中充满的卖点之前，投资者至少应该先尊重根本的商业知识：
1、一家公司假如终年负现金流，那么跟着时刻推移他必定会缺本钱；2、假如一家公司终年缺本钱，那么这家公司必定需求融资；3、假如一家公司的股权全生命周期自在现金流为负，那么这家公司很有或许在商场大环境向下之时掉入恶性循环圈套：即，消耗掉一切本钱却没有发生价值。
结合当时的微观环境判别，广誉远好像正显现出扩张时期难以避免的强弩之末式预兆：没有现金流，当资金严重、杠杆紧绷的时分，股价便从高点一路闪崩，而股价的跌落自身又进一步加重资金链的严重。
别的，对这些现金流长时刻为负的公司而言，还有一点需求指出的是，危险的会集开释，往往是一个拔起萝卜起了泥的进程：在资金饥渴动机无法排除下，其历年财报中的增加数据是否增收存在水分，便在此刻又成了投资者复盘时的疑点，导致出逃盘更甚。
穿越这些利空，仅有使高位进入且还未抛弃的投资者有所安慰的是,广誉远股价的继续跌落，现已开释了较多危险要素，也给还未出场的看好者发明了出场的时机；
并且商场有传言，与国资的入股商洽，也现已进入了最终阶段，一旦国资活水可以及时接入，也意味着广誉远财物的从头定价——以此为锚，即便再跌，也应仅仅寻底了。
究竟，广誉远的中药中心财物这个故事，历经了470余年的时刻洗礼，仍是具有适当“反脆弱性”的。
