央行金融稳定局尚智逢源基金销售有限公司局长孙天琦：建立金融业批发市场行为监管体系

文/孙天琦

金融业批发商场是指以金融安排间买卖为主、个人出资者参加较少的商场，如钱银商场、银行间债券商场、银行间外汇商场、场外衍生品商场等。

改革敞开特别是党的十四大树立社会主义商场经济体系方针以来，我国金融业批发商场取得了长足的前进，服务实体经济功用继续增强，双向敞开水平不断进步。但在展开进程中，因为缺少体系性行为监管体系，也存在违规返费、虚伪倒量、利益输送、权利寻租等违法违规行为，案子时有发生。

为更好地服务实体经济，应结合我国金融商场展开现状和特色，学习兴旺商场经济国家金融批发商场行为监管的实践做法，加速树立健全我国金融业批发商场行为监管体系。

金融业批发商场服务实体经济效果显着

在长时间实践中，我国金融业批发商场探究出了契合我国国情的路途，展开成为功用完全、敞开容纳、赋有生机的商场体系，在服务实体经济、防控金融危险、扩展对外敞开等方面发挥了积极作用。

服务实体经济功用继续增强。债券商场方面，到2020年12月末，我国债券商场总规划达114.32万亿元，居世界第二位，近五年添加超越200%，出资者类型日益丰厚，持债结构不断优化，各类立异产品及买卖机制也得到广泛应用。2020年，企业债券和政府债券占同期社会融资规划的比重到达36.7%。

股票商场上市公司家数已达4140家，居世界第三位，包含了国民经济悉数90个职业大类，A股商场树立以来至2020年底，IPO和再融资规划达16.14万亿元。外汇商场不断立异展开，商场主体愈加多元化，买卖产品不断丰厚，基础设施不断完善，汇率弹性进一步增强，已具有根本齐备的产品体系和世界商场干流的买卖清算机制。

防备化解危险才能显着进步。现在，我国包含监管部分、自律安排、基础设施和中介安排的金融商场监管和危险监测机制已日趋老练，商场化危险处置方法不断丰厚，商场内生应对化解危险才能显着进步。外汇商场方面，跨境本钱活动“微观审慎+微观监管”两位一体办理结构开始树立，应对汇率大幅动摇和跨境本钱反常活动的才能不断增强。

对外敞开水平缓世界影响力大幅进步。近年来，我国债券已被归入彭博、巴克莱等全球首要债券指数，A股已被归入MSCI、罗素指数等全球首要股票指数，熊猫债发行完结常态化，标普和惠誉公司进入我国债券商场执业。

QFII、RQFII、沪深股通、债券通等敞开途径不断拓宽，商场规矩逐渐与世界接轨，招引了越来越多的境外出资人参加。到2020年12月末，境外出资者持有境内债券约3.25万亿元，近三年持债增速年均到达40%；外资持有A股市值2.34万亿元，占流转A股市值的3.68%。

为协作金融商场对外敞开，有关部分深化推进外汇办理“放管服”，保险有序扩展本钱项目敞开，树立了习惯实体经济和商场需求的买卖机制，便当境外安排出资者外汇兑换和外汇危险对冲。

金融业批发商场

当时存在的首要问题及原因剖析

跟着我国金融商场规划不断扩展，因为没有体系性地树立起对商场安排的行为监管体系，违规返费、虚伪倒量、利益输送、权利寻租等违法违规行为时有发生，必定程度上束缚了服务实体经济的质效和商场功用的发挥。

歪曲商场价格发现功用

安排之间过度资源交换

一是部分中小银行与资管类安排互持产品，构成同业资金内部循环。部分中小银行存单发行或同业负债吸收困难，而基金公司等资管类安排存在规划排名压力，两边进行产品互持，由银行购买基金比例、基金购买存单或负债，构成同业资金内部循环。

二是大型发行人经过打包买卖完结资源交换，歪曲发行定价。部分大型银行一起扮演超大型发行人和资金融出方两层人物，且未有用阻隔债券融资部分与资金运用部分，出于完结债券发行额度、下降发行本钱等意图，往往许诺后续对债券承销商和购买方供给低本钱资金支撑、专项事务协作等，构成资源交换。部分大型央企为压低发行利率，向承销商和购买方许诺存入大额资金，完结资源交换。

发行违规返费

一是债券承销商违规向出资人返费。关于债券发行人而言，发行利率和承销费均计入财务费用，开销相同状况下怎么划分对其无差异。而承销商（首要是银行类安排）出于做大中间事务意图，偏好于低发行利率、高承销费，一起也便利其分销时向出资人部分返费以进步招引力。

二是部分中小银行期望其存单发行利率与比其资质优的银行看齐，经过暗里与券商等商场活泼安排签订协议等方法违规返费。

三是债券一级发行定价后添加了线下分销买卖环节，发行成功后需求分销缴款再上市流转，也为违规返费供给了必定操作空间。发行返费歪曲了商场定价，下降了资源配置功率，易繁殖利益输送。近年来，有关部分和职业自律安排均出台方针，制止承销商对公司债、债款融资东西、金融债券返费，但商场仍较为普遍地存在违规返费现象。

结构化发行

部分债券发行人因发行困难，与资管安排协作，以自有或过桥资金购买资管安排产品，再将资管产品投向自己发行的债券。

结构化发行首要有两种形式：一是发行人认购结构化资管产品的劣后级，招引商场资金认购优先级完结融资；二是发行人认购资管产品的比例，经过将发行后的债券翻滚质押回购完结融资。

据媒体报道，近期某债券“爆雷”事情中，某证券公司帮忙发行方及其股东结构化发债，其间结构化产品逾100亿元，首要形式为重复质押放杠杆滚大规划。

此外，部分私募安排还与大型券商协作，以其名义包装发行债券。结构化发行使本不具有发债才能的企业以较低本钱征集到资金，且债券票面利率无法表现发行人实在信誉危险，歪曲了商场定价，直接误导商场其他出资者。

虚伪倒量买卖

因为买卖所、买卖中心查核目标“分量轻质”，买卖量查核目标权重过大，且监管部分和重要基础设施将部分事务资历与买卖量排名挂钩，部分金融安排倒量买卖动机激烈。首要表现为金融安排间彼此进行价格相似、数额适当的买卖，使得全体商场呈现价格动摇不大，而买卖额放量的特征。

倒量买卖并非实在的买卖量，是一种虚伪的活动性，不只未添加商场深度，反而打乱了商场正常次序。倒量买卖在现券、回购、拆借、衍生品、贵金属等人民币批发商场和外汇批发商场均有必定表现。

以外汇批发商场为例，2019年起外汇办理部分加大了对外汇批发商场的行为监管力度，对虚伪买卖行为进行了查办和标准，改动了2015年以来外汇批发商场买卖量逐年大幅添加的态势（2018年、2017年、2016年其买卖量别离较上年添加了4.5万亿美元、3.5万亿美元、3.3万亿美元，三年增幅均在20%以上），2019年当年买卖量较2018年几乎没有添加，适当于2019年同比少增了3万亿~5万亿美元，边沿改进十分显着，外汇商场运转的质量和功率得到进步。

躲避监管违规展开事务

钱银生意公司专门从事促进金融安排间资金融通和外汇买卖等生意事务，并从中收取佣钱。在不断促成买卖的进程中，钱银生意公司获取了商场“大数据”并构成必定信息独占优势，因而监管规矩要求其不得从事自营事务。但实践中，部分钱银生意公司与商场安排合谋，经过一级商场托付招标及代持方法自我克制债券，待上涨后卖出获利，两边进行赢利分红，严峻打乱了商场次序。部分钱银生意公司还运用本身信息优势，对部分活动性较差的债券进行促成后赚取买卖点差收益，部分收益或许进入个人账户。

利益输送

违规向个人返费。一般活动性低、评级低、价格不透明的产品易呈现个人利益输送等违法违规问题。中低评级发行人因发行困难，多采纳返费方法发行，在此进程中安排购买债券，但返费进入相关人员的个人账户。关于活动性较差的信誉债，也存在购买方暗里收取卖出方必定费用的景象。

非法人产品户违规展开内情买卖和利益输送。现在银行间商场非法人产品户数量多且涣散，商场准入标准较为松懈，易发生内部买卖和利益输送：

一是部分非法人产品户与商场首要资金融出方合谋，由资金方继续供给短期拆借资金，协助非法人产品户“以短养长”获取安稳的期限利差，然后两边将所获利差分红；

二是部分基金专户和私募产品办理人，出于平衡收益、刚性兑付等意图，将所办理的不同产品（如高盈余产品和亏本产品）进行彼此买卖，实践上侵害了顾客权益。此外，还需警觉此前引爆“丙类户”问题的内情买卖经过非法人产品等方法死灰复燃。

同业乱象繁殖贪腐和权利寻租。据财经媒体报道，某省联社运用行政手法调集辖区农合安排资金和委外出资权限，在同业商场违规加杠杆展开债券、股票出资或向问题相关股东“输血”，繁殖贪腐和供给寻租空间。某大型银行委外出资事务要害岗位从业人员，在委外出资进程中有贪腐和寻租行为。

部分要害岗位人员运用资金优势、信息优势牟私益。单个大安排买卖员，暗里在国债期货商场树立相应头寸后，运用其地点安排在国债现货商场的资金优势和头寸优势，经过影响期货商场进行牟利。商场对CPI等微观数据高度灵敏，单个要害岗位人员凭仗能够提早获取相关数据的优势进行牟利。商场反映，国债期货商场经常在CPI数据发布前1~2分钟呈现显着动摇。

几点主张

榜首，研讨拟定监管规矩，树立辅币批发商场的现场查看、非现场监管等作业体系。

一是补偿监管空白。结合世界经历和我国金融商场化程度不断进步的实践，研讨拟定批发商场行为监管指引，尽或许掩盖整个安排间买卖商场，包含债券、同业、外汇、大宗产品等商场；健全行为监管规矩，禁止倒量买卖、利益输送、内情买卖、诈骗买卖、传达虚伪信息、操作商场等不妥买卖行为。

二是加速树立批发商场的现场查看、非现场监管等作业体系，加强对违法违规行为的监管力度。

三是加强对钱银生意公司等商场中介安排的监管和处分力度。

四是严厉标准发行商场，严厉监管债券发行环节，根绝虚伪发行。

第二，完善金融业批发商场自律机制，丰厚自律机制办理领域。

一是加强批发商场自律机制顶层规划。参照《外汇商场自律机制自律办理办法作业指引》《全国外汇商场自律机制自律条约》等外币批发商场职业自律规矩，完善辅币商场自律机制顶层规划。

二是丰厚自律机制办理领域，将商场安排和中介安排内控办理、反常买卖、从业人员办理、内部束缚激励机制、信息发表等归入自律机制办理领域，强化对要害事务、岗位和人员的束缚，将自律点评归入MPA查核。

三是运用自律机制加强法制教育，运用商场典型违法犯罪案子展开警示教育。

第三，优化各商场查核点评体系，树立多维度点评体系。

一是优化和完善各买卖所、买卖中心查核点评体系，弱化买卖量目标查核，愈加重视买卖行为质量。优化各类基础设施安排发布的排名目标体系，大幅弱化买卖量目标查核，加强对报价价差、内控机制等质量目标查核，从本源上下降安排虚增买卖量的动力。能够研讨同行打分制。

二是加强对倒量买卖的监管力度。定时安排展开现场查看，关于展开倒量买卖的商场成员，根据其买卖次数和买卖量，予以约谈、扣分、暂停买卖、撤销做市商资历乃至移送公安司法机关等。

第四，推进各类券种承销、买卖线上化，进步发行买卖透明度。

一是推进各类券种承销、买卖线上化。现在金融债、企业债和公司债券承销环节仍是线下操作，可考虑推进赶快完结承销线上化，增强买卖透明度。

二是标准和一致分销买卖。基础设施安排之间彼此和谐，树立一致电子买卖渠道，一致分销协议模板，一切分销均在电子渠道签署协议和成交，完结债券分销事务的线上化和前后台一体化。

第五，标准债券发行主体行为，严厉执行投行承销、发行定价和出资买卖事务防火墙准则。

一是优化大型银行的债券承销事务的防火墙机制。要求债券发行部分与资金运用部分之间严厉执行防火墙机制，完结相对阻隔，防止发行人经过投职事务干涉债券定价，削减发行人和出资人的利益冲突，根绝过度资源交换。

二是加强对部分超大型央企等财务部分的办理，束缚中小发行人财物规划扩张激动。

三是一起加速展开信誉衍生品商场，进步信誉定价的商场化水平，完善信誉定价机制，推进高评级发行主体和中低评级发行主体债券发行的商场化水平进步。

四是进一步执行相关各方不得以任何方法变相向出资人额定返还承销相关费用的要求。

第六，加强商场准入和退出办理，防备“丙类户”类内情买卖死灰复燃。

监管部分、买卖渠道和自律安排应不断推进出台商场准入和退出等相关事务规矩及监管指引。

一是资历准入应更多重视安排内控体系健全程度、人员和体系支撑状况等目标，对非法人产品入市设定必定的准入标准；对不契合要求的安排，其退出机制应明晰和及时有用。

二是引导商场安排在买卖进程中对买卖对手实在性、终究受益人状况、授权买卖员身份、授权证明等一系列问题进行深化核实和查询准入，推进构成由微观主体商场挑选和彼此束缚构成的商场分层结构，防备“丙类户”类内情买卖死灰复燃等危险。

三是催促商场参加安排不断完善本身内部办理，尤其是加强买卖对手准入办理。

第七，稳步推进整改方针施行。

金融业批发商场的标准，需统筹考虑对商场或许构成的影响，稳步推进整改方针施行。

一是买卖量方面，严控倒量买卖后，全商场成交量或将与外汇批发商场相似，增幅将呈现显着回落，但商场噪音削减，商场深度和价格发现功用将愈加强化。

二是商场定价方面，部分发行人发行本钱或将阶段性小幅上行，但从长时间看，一级、二级商场价差将收窄，定价更为合理和商场化。

三是安排行为方面，部分中小安排依托返费等事务形式将得到根本性改动。

原文刊发于《我国金融》2021年第5期